Πόσο ασφαλή είναι τα κρατικά ομόλογα

Πολλοί πιστεύουν ότι η Ευρωπαϊκη κρίση κρατικών χρεών τελείωσε οριστικά. ΄Οπως και να ’χει, οι αποδόσεις κρατικών ομολόγων, όπως της Ιταλίας, της Ισπανίας και της Πορτογαλίας, έχουν πέσει στο χαμηλότερο επίπεδο οκταετίας. Ακόμα και η απόδοση των Ελληνικών κρατικών ομολόγων στο 7,5% απέχει πολύ από τα υψηλά επίπεδα του παρελθόντος. Μήπως όλη η κρίση ήταν μόνο ένα κακό όνειρο, και οι επενδυτές μπορούν να απολαμβάνουν πάλι αποδόσεις χωρίς ρίσκο από τα κρατικά ομόλογα;

Δυστυχώς, αρκεί μια ματιά στην χρηματοοικονομική ιστορία για να διαπιστώσουμε ότι η έννοια των άνευ ρίσκου κρατικών ομολόγων ήταν πάντα μια ψευδαίσθηση. Κρατικές χρεωκοπίες δεν ήταν ποτέ η εξαίρεση, αλλά ο κανόνας. Στην εκτενή τράπεζα δεδομένων σχετικά με το ιστορικό των χρηματοοικονομικών κρίσεων, την οποία κατήρτισαν οι Reinhart και Rogoff (2009) πριν από την τελευταία κρίση, περιλαμβάνονται λίγα μόνο κράτη που εξυπηρετούσαν πάντα το εξωτερικό και εσωτερικό τους χρέος σωστά. Από την Ευρώπη υπάρχουν μόνο πέντε: το Βέλγιο, η Φινλανδία, το Λουξεμβούργο, η Νορβηγία και η Ελβετία. Δύο τρίτα των κρατών αυτής της τράπεζας δεδομένων, μεταξύ των οποίων και μεγάλες χώρες όπως η Γερμανία, η Μεγάλη Βρετανία, η Γαλλία, η Ιαπωνία και η Κίνα, χρεωκόπησαν τουλάχιστον δύο φορές στην ιστορία τους, με μια μέση απόσταση μεταξύ δύο χρεωκοπήσεων 30 έτη, δηλαδή μιας γενιάς.

Γιατί, παρ’ όλα αυτά, τα κρατικά ομόλογα παρουσιάζονται συνήθως ως ασφαλής επένδυση, και στην θεωρία και στην πράξη; Επειδή υπάρχουν από πίσω συγκεκριμένα συμφέροντα, κυρίως των ίδιων των κρατών. Τα κράτη δεν είναι μόνο οι ρυθμιστές των κεφαλαιαγορών, αλλά ταυτόχρονα και οι πιο μεγάλοι πελάτες τους. Και δεν μπορούν να αντισταθούν στον πειρασμό να εξασφαλίσουν, ως ρυθμιστές, για τους εαυτούς τους πλεονεκτήματα για τον άλλο ρόλο τους, ως οφειλέτες. Αυτό φαίνεται ξεκάθαρα στους κανόνες για την ρύθμιση των τραπεζών. Ακόμα και μετά από την εισαγωγή των μεταρρυθμίσεων της Βασιλείας ΙΙΙ, τουλάχιστον τα ομόλογα των κρατών-μελών της Ευρωπαϊκής Ένωσης θα συνεχίσουν να κατέχουν το προνόμιο ότι μόνο γι’ αυτά οι τράπεζες δεν υποχρεούνται να κρατούν ίδια κεφάλαια ή να τηρούν τους περιορισμούς για μεγάλα δάνεια. Με αυτόν τον τρόπο, η έννοια των ασφαλών κρατικών ομολόγων, που αντιβαίνει κάθε ιστορική εμπειρία, συνεχίζει να λαμβάνει την υψηλότατη πολιτική ευλογία.

Αν κοιτάξει κανείς την εξέλιξη των κρατικών χρεών κατά την διάρκεια των τελευταίων ετών, έχει κάθε λόγο να υποπτεύεται ότι η ιστορική εμπειρία κρατικών χρεωκοπήσεων θα συνεχιστεί και στο μέλλον. Και μάλιστα, δεν θα συνεχιστεί μόνο στις αναπτυσσόμενες χώρες, στις οποίες οι κρατικές χρεωκοπήσεις είναι ούτως ή άλλως ένα συνηθισμένο φαινόμενο. Οι μικτές οικονομικές υποχρεώσεις όλων των κρατών του ΟΟΣΑ ήταν, πριν από το 2008 και για πάνω από μια δεκαετία, μεταξύ 60% και 80% του ΑΕΠ, αλλά αυξήθηκαν από τότε στα περισσότερα κράτη στο 100% ή παραπάνω. Σε σημαντικά μη Ευρωπαϊκά κράτη, όπως οι ΗΠΑ και η Ιαπωνία, η αύξηση ήταν ακόμα πιο απότομη απ’ ότι στην Ευρωζώνη, με όλο που η τελευταία ήταν στο επίκεντρο της τελευταίας κρίσης κρατικών χρεών. Δυστυχώς, όλα δείχνουν ότι η έννοια των ασφαλών κρατικών ομολόγων θα αποτελεί και στο μέλλον ψευδαίσθηση.

Χωρίς αμφιβολία, οι επενδυτές πρέπει να αποδεχθούν ότι δεν υπάρχουν ασφαλείς επενδύσεις. Μπορεί τα κρατικά ομόλογα, οι τραπεζικές καταθέσεις, τα μετρητά και τα ακίνητα να δείχνουν σε κανονικές συνθήκες μικρότερες διακυμάνσεις στην αξία τους σε σχέση με μετοχές, χρυσό ή πρώτες ύλες, αλλά η μελλοντική αξία τους είναι εξίσου ανασφαλής, και οι ζημίες ουδόλως αποκλείονται. Η μόνη προστασία της δικής μας περιουσίας, που λειτουργεί σε κάποιο βαθμό, δεν βασίζεται στην εμπιστοσύνη που επιδεικνύουμε προς μία ή κάποιες «ασφαλείς» επενδύσεις, αλλά μόνο στην ευρύτερη δυνατή διασπορά σε όσο το δυνατόν περισσότερες μορφές επενδύσεων.

Μια βασική πλευρά της αβεβαιότητας όλων των επενδύσεων είναι η αδυναμία προβλέψεων της μελλοντικής τους αξίας. Ο ισχυρισμός όλων σχεδόν των χρηματοοικονομικών συμβούλων, ότι έχουν την ικανότητα να προβλέψουν την μελλοντική πορεία των αγορών, είναι εξίσου απατηλός όπως και η πίστη σε ασφαλείς επενδύσεις. Γι’ αυτό το λόγο οι περισσότεροι ενεργοί διαχειριστές περιουσίας δεν καταφέρνουν να επιτυγχάνουν καλύτερες αποδόσεις από τον συγκρίσιμο δείκτη της αγοράς. Ρεαλιστική επένδυση χωρίς ψευδαισθήσεις σημαίνει ορισμός μιας σταθερής κατανομής, σε όσο το δυνατόν περισσότερες κατηγορίες επενδύσεων, συμπεριλαμβανομένων των μετοχών, των ομολόγων και των πραγματικών αξιών, επιλογή κατάλληλων αμοιβαίων δείκτη (index funds) για κάθε επενδυτική κατηγορία, και τέλος διαχείριση χαρτοφυλακίου με διατήρηση της σταθερής κατανομής. Για μια ατομική διαχείριση απαιτείται ένα ελάχιστο μέγεθος χαρτοφυλακίου μερικών εκατομμυρίων ευρώ, προκειμένου να είναι δυνατή η εκτέλεση των συναλλαγών που χρειάζονται πότε-πότε για την διατήρηση της σταθερής κατανομής („rebalancing“) χωρίς αποτρεπτικά κόστη συναλλαγών που μειώνουν αισθητά την απόδοση. Για μικρότερα ποσά επένδυσης υπάρχουν εν τω μεταξύ αμοιβαία κεφάλαια που εφαρμόζουν με συνέπεια την περιγραφόμενη προσέγγιση: αποτελεσματική διασπορά, χαμηλά έξοδα, καμία κερδοσκοπία βάσει προβλέψεων. Με μια τέτοια προσέγγιση δεν εξαλείφεται ο κίνδυνος, αλλά τουλάχιστον μειώνεται σημαντικά. Από την άλλη, η εμπιστοσύνη σε κατ’ ισχυρισμό «ασφαλείς» επενδύσεις, όπως τα κρατικά ομόλογα, θα οδηγήσει αργά ή γρήγορα πάλι σε πικρές απογοητεύσεις.

Dr. Matthias Kelm, Independent Economic Advisor, Tareno (Luxembourg) S.A., e-mail www.dii.lu

Ο Matthias Kelm συνεργάζεται με την www.e-asfalia.gr και είναι ένας ανεξάρτητος οικονομολόγος και επενδυτικός σύμβουλος, με εμπειρία ως σύμβουλος επιχειρήσεων (McKinsey) και Γενικός Διευθυντής Οικονομικών. Σπούδασε οικονομικά στo St. Gallen (Ελβετία), HEC (Γαλλία) και Cambridge (Αγγλία). Έλαβε το Ph.D. του από το Cambridge, με θέμα διατριβής την παράδοση των Schumpeter και Hayek. Παράλληλα με την έρευνά του, εφαρμόζει την οικονομική θεωρία της Αυστριακής Σχολής στην διαχείριση περιουσίας. Σε συνεργασία με την Tareno (Luxembourg) S.A., δημιούργησε πρόσφατα το Diversified Index Investing – Equities/Bonds/Real Assets, ένα αμοιβαίο κεφάλαιο με άδεια διανομής για Λουξεμβούργο, Γερμανία και (σύντομα) Ελβετία.

πηγή imerisia